券商策略周报政策效应累积周期股仍可为

券商策略周报：政策效应累积 周期股仍可为

上周市场风格继续分化，主板大幅上涨，创业板继续调整，上证综指一周大涨67.54点，涨幅3.28%；深成指涨318.67点，涨幅4.39%；创业板指数下跌20.15点，跌幅1.54%。行业上，受汇丰PMI初值改善、沪港通临近等影响，市场情绪转向主板，煤炭、有色、银行、房地产股大涨，而受半年报业绩增速较低影响，电子、通信、传媒、计算机等板块出现明显调整。　　瑞银证券：

国内媒体称国开行已从央行获得1万亿元的抵押补充贷款(PSL)用于棚改专项贷款，引发了市场对于货币大幅放松的猜测，提振了股市情绪。货币信贷条件在过去两个月中更趋宽松，但我们认为实施PSL本身并不代表央行政策立场进一步放松，而是藉此压低融资成本、引导信贷初始投向，从而优化其政策效果。我们认为年内M2和信贷增速并不会因此大幅偏离既定目标，上周三的国务院常务会议也证实了政策基调保持稳定。我们认为当前已经投入使用的PSL规模将大大小于媒体报道的1万亿元，而如果后续PSL实施规模显著扩大，那么我们认为央行会动用相应的对冲操作来支持基础货币和广义货币平稳增长。　　方正证券 ：　　经济短期有企稳迹象，货币政策加速改善，地产监管进一步放松，改革措施不断，经济风险降低，市场正在走出盘局。行业方面继续推荐中游设备以及上游材料细分行业，金融地产仍能取得不错的收益。主题方面推荐国企改革、航天军工等。　　华创证券 ：　　A股市场的震荡已经反映出了经济疲弱，伴随着经济初显企稳信息，以及政策的微调和制度变革，未来市场反弹仍会延续。后续重点关注经济数据 ，如汇丰PMI预览指数，以及各种工业品价格变动体现的经济信号。行业配置方面建议关注白马类行业(食品饮料、医药、汽车)、高景气行业(如LED、草甘膦、医疗服务等)、传统行业转型公司、地产金融、高科技等。　　国泰君安　　两个拐点出现反弹目标位在2400点　　新常态下资产配置轮动出现，A股出现难得的估值修复机会。“降低资金价格”这一政策目标明显在2014年重于7.5%的增长目标，这一政策取向决定了上半年债券市场的牛市出现。目前市场资金价格长期拐点已经出现，A股面临的资金价格将在未来三年进入下降通道，这是A股市场面临的最大红利。自4月初以来，银行的四大行及龙头地产股均出现了明显的估值修复过程，上涨均值超过15%和20%。流动性红利也将会为下半年A股市场整体反弹提供充分支持和空间，我们重申对于全年A股反弹20%即400点的判断，上证综指目标位在2400点。　　三季度是难得的蜜月期，本质在于两个拐点出现。第一个拐点与海外资金布局有关。对海外资金而言，PSL和再贷款让他们认为中国明确了QE政策。全球经验看，美国 /欧央行/安倍经济学中，QE对经济的影响并不明确，但对股票市场的影响却立竿见影。海外投资者的逻辑是，QE政策本身意味着经济系统性风险消失，相当于政府对金融风险明确托底。这一环境有点类似于2012年年底，2012年年底时已经可以明确看到社会融资总额持续扩张，但第一枪仍然是由外资点燃。2012年那一轮接下来的接力过程则是由国内投资者完成的，所以接下来QFII额度还有多少并不重要，需要重视的是国内市场关注的逻辑。本轮行情中真正的龙头是地产。“保地产”还是“不保地产”在三季度前可能还是个争论，但现在已经确认出现限购+按揭利率的双重放松，“保地产”逻辑已经明确。　　第二个拐点是政策承诺——硬措施降低融资成本，由此国内市场对于QE以及流动性红利蔓延到实体经济和股市产生信心。三季度国内温刺激政策力度不会增强，但是实际效果却正在开始体现，短期内限购政策放松下，地产销量弹性明显。A股的反弹在政策放松和经济转好这两个短期无法证伪的推力下会持续，市场会继续当前的热点炒作，并寻找仍未被填满的低估值的“价值之坑”，包括汽车、家电、食品饮料、交运等。银行估值也会修复，但弹性略显不足。三季度是难得的时间窗口，四季度可能会进入到被证伪时段。　　对沪港通关注度的提升也是估值修复进程的一个重要信号。市场对于沪港通等问题的讨论是自上而下主题活跃度上升的一种映射，与自上而下主题形成了并行的投资线索。我们的研究显示，真正限制AH溢价的因素在于刚兑打破。沪港通资金规模仍有巨大不确定性，但市场对这一问题的兴趣所反映的估值修复进程正在出现。　　继续推荐哑铃型配置结构，即低估值板块选龙头，成长板块选择小市值的个股机会。行业机会上关注低估值的地产、汽车、食品饮料及家电行业的龙头股，以及受国家能源战略和国企改革主题线索拉动的非银金融、商贸零售、机械、电力设备等领域。对于创业板，高风险特征显示行情已经进入下半场观点，即A股市场中机构筹码分布已经阶段性达到极限，被市场广泛认可的最正宗的创业板和成长概念股已经完全被最乐观的人持有，因此，建议自下而上布局50亿元以下的小市值公司。　　国信证券　　大盘价值股的“复辟”还能持续多久　　一、行情误判反思：为何A股配置呈现海外乐观境内谨慎格局　　之前我们对于行情的展望过于保守，出现误判，反思之下主要归于两个主要逻辑：一是经济复苏短期无法在宏观数据上得到证伪。宽松政策频出，近期以央行向国开行投放1万亿PSL定向再贷款为主要标志，使得政策放松预期再次明确。但是实体经济一直呈现宏观热微观冷的局面：货币和GDP等总量数据出现回升，包括上周公布的汇丰PMI高达52，远超预期，但煤炭价格、水泥价格以及地产销售等微观数据(包括国信宏观高频指数)都难以找到经济企稳的有效验证。宏观与微观的背离是造成投资者外热内冷的重要原因。　　二是海外资金流入新兴市场的趋势继续强化。南方A50与安硕A50等RQFIIETF资金流入出现激增，ETF份额市价重回溢价，一扫7月14日至18日当周申购疲软、份额折价的颓势，国际资金持续从欧元区等发达国家向新兴市场出现系统性转移，从上周汇率变化来看，欧元、日元、英镑等构成美元指数的货币被抛售，资金流入美元资产，促成美元指数上涨。而美元资产又流入新兴市场，促成新兴市场货币相对美元汇率上涨。这种资金配置趋势要逆转除非美国经济超预期走强导致美元升息预期提前，或者欧美及新兴市场经济超预期走弱，引发风险偏好回归。　　二、A股配置的外热内冷格局推动市场风格发生切换，大盘价值股跑赢中小成长股将会维持一段时间。存量博弈之下机构配置严重失衡、成长股业绩不及预期以及沪港通提前布局等因素成为风格转换的放大器　　近期市场风格发生了明显的切换，7月份以来沪深300上涨4.40%，而创业板指下跌8.47%。类似的这种经济预期修复带来的风格切换在2010年、2012年和2013年均曾经发生，每次经济增速在由回落转向复苏的拐点附近均发生了创业板相对走势的明显回落。而目前一些市场结构性短期因素又加剧了这种风格切换：一是机构配置极度失衡，基金半年报显示目前创业板持仓占比达到历史最高的17%(创业板流通市值占比为5%)，机构配置存在再平衡需求；二是成长股业绩不及预期，之前我们一直提示在解禁期后创业板公司业绩不达预期的风险；三是沪港通的提前布局，提升了投资者对大盘价值股的追捧。但是过去几年经济复苏周期中的风格切换最后均未能持续，主要还是在于中国内地经济并没有经历自然出清过程，无法摆脱长周期的向下调整趋势。因此，经济复苏是暂时的，而向下调整是常态，股市仍然难以摆脱“跷跷板”效应，这次也不会例外。　　三、展望未来，大盘价值股跑赢中小成长股不可能成为A股常态。风格回归取决于：经济复苏在宏观数据上被证伪；海外资金流入趋势的结束　　对接下去的政策判断是：经济上刺激力度将以确保经济平稳过渡为主要目的，例如需要稳地方政府债务链条不爆发系统性危机，而不是救增速。因此，放松政策大幅加码(包括货币政策和房地产政策)的可能性不大，而实质性改革措施也将延后，结果将是宏观数据上估计不会差，但微观上明显改善的概率也不高。除非地产下滑明显超预期或者其他黑天鹅事件引发不稳定，稳增长才会被迫加码。因此，未来需进一步关注货币政策以及货币贷款增量与房地产销量和开工量走势。　　基于上述政策判断，预期修复之后市场将再次回归平淡，而国内的主动型股票基金和私募资金在没有微观基本面改善前提下，不会根本性改变对基本面的预期。同时，资金面如果没有进一步货币政策宽松配合，利率水平在宏观复苏证伪之前亦难以呈现明显下行，因此也不会提升境内投资者的短期投机买入意愿。而海外资金从来都不会构成真正主导A股市场走势的核心因素，因此，在外资仓位上升完成之后，如果微观和资金面都没有进一步改善，市场风格可能会重新回归。　　总之，对大盘反弹高度不宜过高期待，两个很好的观察指标是上证指数的日成交量(1500亿元左右)以及全市场总自由流通市值(不超过10万亿).　　湘财证券　　周期“逆袭”难持续　　市场整体将延续区间震荡行情，周期性行业反弹难以持续，即使多地陆续出台房地产限购放松措施，也只是在预期上改善提振房地产股，并不意味着房地产行业将迎来趋势性景气上行的拐点，宏观经济仍处于弱势复苏状态。从投资机会角度，建议关注食品、医药、铁路设备、核电设备、电力设备、网络安全、环保、新能源、军工等行业的投资机会。此外，新股乃至次新股的整体机会仍然较大。　　7月份汇丰中国采购经理人指数再创新高，显示中国制造业景气回升幅度不断增强。今年以来管理层稳增长力度持续加大，除了年初公布的8000亿元铁路投资和700万套保障性住房及电网投资外核电投资也重新启动。此外，管理层还从融资角度进一步降低社会融资成本。这些措施的出台将促进稳增长措施更加有效，支撑终端需求加快回暖。但是稳增长力度加大并不意味着经济迎来趋势性拐点，此次经济回升的本质仍是政府大力推动的结果。　　价格驱动、业绩改善和市场博弈驱动煤炭有色行业上涨，此轮周期性行业的上涨主要受益于三个方面的利好：首先，部分有色金属国际价格大幅上涨，特别是锌和铝国际期货价格涨幅最大；其次，部分有色金属上市公司业绩大幅预增，导致市场预期有色上市公司业绩有望改善；最后，周期性行业上涨也有市场博弈的结果，成长性行业驱动力减弱以及IPO启动背景下，市场博弈的重点转向短期业绩改善预期的部分周期性行业。但从历史经验来看，周期性行业业绩与指数上涨并无必然联系。　　申银万国　　以静制动　　上周市场大幅反弹，结构出现分化，我们认为指数仍有上攻动能，但不宜太过乐观，短期有整固要求。　　市场环境改善构筑反弹基础。上周市场反弹超出预期，市场环境明显改善是反弹的基础和动因。1)6月份和二季度宏观经济数据好于预期，稳增长措施见效，加之汇丰PMI继续回暖，近期一系列的数据不断印证经济向好的复苏势头，市场信心有所提升。2)经济向好可能引发市场担忧政策，但近期从地方楼市纷纷放松，到PSL，再到国务院“金十条”和银监会新规，政策不断加码不仅打消疑虑，更提升市场对政策进一步放松甚至全面放松的预期，从而推升周期品行情。3)定向宽松背景下，流动性相对宽松，央行连续两次暂停正回购更强化了趋松预期。尽管上周新股密集申购，但规模相对较小，准备相对充分，未给市场带来明显冲击。4)市场环境改善背景下，加之对沪港通等利好的预期，风险偏好水平提升。　　短期政策预期的再度提升有其道理，不过不宜太过乐观，当前长期的经济阶段和短期的经济特征决定政策既要托底，稳增长，又不能重回大规模投资刺激的老路。我们担忧市场对政策预期太高，如果真的从“微定向”走向“强全面”，那么短期狂欢后难免迎来新一轮系统性风险的释放，这是最坏的情形。此外，如果强周期权重股缺乏基本面的持续支持，那能否由于市场偏好的改变而获得资金的持续支持？因此，我们认为短期市场有震荡整固要求，有效突破还有待于量能持续配合，投资者仍宜以静制动。　　招商证券　　抓住蜜月期的小反弹　　自上周开始主板加快进攻步伐，证券、银行、地产、有色、煤炭、钢铁接力上涨，带动上证综指站稳年线。回顾经济、政策与大盘节奏，与去年7-9月份的表现并无二致，都是稳增长政策加码引发的对经济预期差变动带来的纠偏行情。不同的是这次乐观程度或许更大一些，毕竟PMI回升尚未得到中微观数据的支撑，只是预期好转和外部资金对A股“围城”产生的“朦胧美”。　　由于这次反弹主要是来自对经济基本面及房地产市场好转的“心动”，同时得到了外部资金入场的支撑，因此，关键仍在于经济现实基本面何时惊扰到这“驿动的心”，以及场内流动性是否能够持续得到改善。对于前者，在7-8月份，二、三线城市放松限购、商业银行加大房贷审批力度以及住建部试点回购商品房安置棚改房等举措，对房地产销售的提振效果无法证伪，但一旦到了9、10月份，房地产市场能否如期回归旺季便昭然若揭，朦胧美便难以存在；而对于流动性方面，事实上无论是年初的创业板行情，抑或是前两个月的题材股行情，其实都是存量资金博弈的结果。目前之所以敢炒大盘股，沪港通引领外部资金提前入场是难以忽视的原因。然而随着沪港通正式开通期的临近(10月份)，这一效应也可能随波降低。　　因此，从这两方面来看，我们倾向于认为7-8月份是反弹的蜜月期，上证综指可能摸高2300点，主力将是有色、地产产业链、大金融行业以及消费蓝筹股。而步入8月底9月初，投资者就应该考虑逐步获利了结。　　海通证券　　增量策略加仓蓝筹　　以史为鉴，行情深化需要具备什么？2012年以来大盘出现过3次明显反弹(上证综指涨幅15%以上)：2012年1月、2012年12月、2013年7月。促成中级反弹的因素包括：①经济形势向好。2012年1月地产销量增速同比见底回升；2012年12月、2013年7月都提早或同步出现工业增加值同比回升。②宏观政策偏暖。早在2011年11月30日就开始降准、2012年1月地方政府放松房地产；2012年12月时改革预期强烈；2013年6月底央行释放流动性、7月稳增长政策出台。③均有增量资金入场，尤其是2012年1月和12月。两次安硕A50ETF溢价率明显上升，客户保证金余额上升。　　行情空间取决于政策，三种演绎路径：①类似2012年1月，地产政策如果真的进一步放松，行情高度和持续性都增加，地产成为领涨板块。②类似2012年12月，市场风险偏好上移，银行领涨，行情更乐观。③类似2013年7月，没有明显的主导行业，轮涨行情，而这次国企改革可能成为新主题。前两种情景行情集中高、幅度可能更大，第三种情景幅度温和、个股分散。此外，出现类似于2010年7月的流动性推动的“煤飞色舞”领涨行情概率偏低。　　风格问题：创业板怕大盘跌不怕大盘涨。回顾历史可见，大盘上涨时不用担心小盘落后，2012年1月、2012年12月、2013年7月三波行情中，前两波小盘略滞后启动但迅速跟上，第三波基本同时启动。创业板走熊除非出现以下两种情景：第一，经济增长向下破位，市场恐慌下大幅减仓，创业板领跌；第二，注册制实施，供给扩大，小票壳价值消失。而这两种情景在今年下半年发生的概率较低。　　应对策略：增量策略，加仓蓝筹。①存量策略已过佳机，当前采取增量策略。基金半年报显示，股票型基金重仓股中中小板 +创业板占比44.7%(24.4%+20.3%)，当前这种市场风格变化的行情中是否要调结构是个迫切问题。行情演绎至此，如果投资者没有在风格切换左侧或早期做存量的结构调整，建议当前采取增量策略来调结构。目前股票型基金仓位仅80.3%，而2012年1月、12月、2013年7月股票型基金加仓至84.2%、84.6%、84.1%。当前市场整体偏乐观，且结构上小票已经有明显回调，通过加仓方式调整结构，冲击成本低、风险收益比高。②加仓蓝筹，不忘主题，建议选金融地产、高分红类股。这两类股票向下风险不大，体量够大，进退容易、冲击成本小，基金配置低。而且政策变化引发类似2012年1月和12月的两种情景出现，这两个板块收益明显。此外，创业板指代表的小票近期回调明显，是逢低捡质地优良成长股的好时机，但选股要求很高。最后，继续关注主题性投资机会，如国企改革、海西、并购等。　　银河证券　　政策累积效应催化蓝筹　　展望本周市场，预计风格将延续转换，经济、情绪改善以及资金流向均将带动大盘继续反弹，看好非银行金融及地产。另一方面，半年报业绩风险的逐步暴露将继续压制创业板表现。短期创业板注意自下而上的业绩排雷，甄别伪成长，同时坚决买入方向明确、空间较大的被错杀优质成长股。　　汇丰7月制造业PMI初值报52，连续4个月回升，创出2013年1月以来新高，经济环比改善逻辑继续得到验证。结合近期6月份以及二季度的数据以及最新的汇丰PMI，我们认为经济整体呈现的是环比较为脆弱的改善，为了保持三季度经济的稳定或者改善，预计政策支持力度将继续加大，大盘反弹的环境还在。　　政策方面，国务院总理李克强7月23日主持召开国务院常务会议，部署多措并举缓解企业融资成本高问题。此外，不出意外沪港通将在今年10月正式实施，最直接的机会即A/H股套利机会，对于那些A股股价相对于H股股价折价较大的个股存在修复要求，另外白酒、中药、军工等A股的稀缺标的也将受益。　　但是另一方面，随着半年报及其预告的发布，越来越多的创业板公司出现业绩不达预期的情况，市场进入半年报业绩风险暴露期、高成长故事证伪期。经过上周调整后创业板估值一度有所回调，但目前市盈率仍高达50倍，而其权重比较高的行业，包括电子、计算机等半年报业绩增速并不十分理想，业绩证伪期需注意排雷。

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